溫彬（中國民生銀行(600016)首席經濟學家）

【資料圖】

王靜文（中國民生銀行研究院宏觀研究中心主任）

12月5日，金融機構存款準備金率調降0.25個百分點（不含已執行5%存款準備金率的金融機構），年內第二次降準正式落地。

如央行所言，此次降準有三個目的：一是保持流動性合理充裕，保持貨幣信貸總量合理增長；二是優化金融機構資金結構，增加金融機構長期穩定資金來源，增強金融機構資金配置能力，支持受疫情嚴重影響行業和中小微企業；三是此次降準降低金融機構資金成本每年約56億元，通過金融機構傳導可促進降低實體經濟綜合融資成本。簡而言之，即寬貨幣、穩經濟和降成本。

進入11月以來，市場資金面確實出現偏緊態勢。此前政策性開發性金融工具加快落地、專項債結存限額集中發行等吸收了大量流動性，疊加防疫政策優化以及穩地產政策發力等影響了市場預期，市場利率持續攀升。截至中旬，同業存單、國債收益率等都升至近幾個月最高水平。債市利率的快速上行引發了理財贖回潮，“產品贖回-被迫拋售-凈值下跌-產品贖回”的負反饋過程，使資金面進一步收緊。

11月中旬之后，盡管央行已通過加大逆回購規模引導市場利率回落，但考慮到債市調整尚未結束，以及12月和明年1月仍有5000億元和7000億元MLF到期，疊加春節臨近、專項債提前發行等因素，都使得降準釋放流動性的必要性增強，以此來避免市場波動沖擊實體經濟。

當然，除了呵護流動性之外，應對新的下行壓力也是重要政策考量。受疫情反復、外需回落以及地產低迷等影響，當前經濟雖然繼續保持恢復態勢，但基礎并不穩固。10月主要指標大多出現下滑，消費和出口甚至陷入負增長。11月PMI已降至年內次低，僅高于今年4月份。因此，有必要通過降準提供長期低成本資金，并引導金融機構加大對于實體經濟的支持力度。

對于此次降準的影響，我們可以從三個層面來看：

從宏觀政策角度看，降準表明貨幣政策仍然保持寬松態勢，這將有助于穩定市場預期。在三季度貨幣政策執行報告中，央行強調要“高度重視未來通脹升溫的潛在可能性”，“密切關注主要央行貨幣政策變化”，并且刪掉了“發揮好貨幣政策工具的總量和結構雙重功能”的表述，這一度使市場下調了未來降息降準的預期。但這次降準表明，穩經濟的政策權重要高于其他。

最近兩次降準都是25個基點，從珍惜正常貨幣政策空間角度來看，不排除這可能成為未來降準的新標尺。至于降準能否觸發隨后的LPR下調，仍需觀望。此次降準共計釋放長期資金約5000億，每年可降低金融機構資金成本約56億元。相比來說，4月那次降準降低資金成本約65億元，疊加存款利率市場化調整機制帶來的存款利率下降，共同觸發了5月5年期以上LPR下調了15個基點。預計此次降準將不足以帶動12月LPR的全面下調。但考慮到近期穩樓市政策正在全面加碼，不排除5年期以上LPR小幅下調5-10個基點的可能性。

從實體經濟角度看，降準有助于提高貨幣乘數和貨幣供應量，進而助力實現寬信用目標。相比于MLF等渠道，降準能夠提供更為長期穩定的資金來源，并引導金融機構將資金投向受疫情影響嚴重的行業和中小微企業，以及當前政策著力扶持的房地產業。降準帶來的資金成本節約，有望優先向這些重點領域傾斜。

不過，政策效果能否充分展現，還要取決于其他政策的配合。如防疫政策的持續優化，房企和購房者信心進一步修復等。只有當實體經濟信心修復之后，信用派生才能更為順暢，貨幣乘數才能相應提高。

從金融市場角度看，降準為金融市場運行提供了適宜的流動性環境。作為總量型貨幣政策，降準主要功效在于改善金融環境，但并不能直接改善金融市場的運行趨勢。比如，近5年全面降準之后，10年期國債收益率和滬深指數的運行趨勢并未出現明顯改變，反襯出決定市場走勢的關鍵因素還是經濟基本面。

當然，最近一段時間以來，疫情防控政策的優化、房地產金融政策的“三箭齊發”等因素，都使得經濟基本面在邊際好轉。今年以來的兩大拖累因素正在轉化為穩定因素，疊加降準營造的良好環境，滬深指數和人民幣匯率均已回升至9月以來水平，10年期國債收益率則回到2.8%關口以上。政策面和基本面正形成共振，這將有助于進一步鞏固經濟回穩向上勢頭。